近日創業板上市委員會2020年第26次審議會議召開，根據審核結果顯示，上海德必文化創意產業發展(集團)股份有限公司（以下簡稱德必文化）首發符合發行條件、上市條件和信息披露要求。德必文化成為繼2020年4月21日錦和商業之后，第二家完成IPO上市的產業地產城市更新運營商，也就是所謂的“二房東”。

中國城市化進程高速發展的背后，眾多城市正逐步從增量發展轉為存量更新的新時代。在城市產業結構轉型升級，淘汰企業外遷，留下大量存量物業，城市更新成為了各大城市新的增長極。因大量空置物業原有業主缺乏城市更新相關經驗以及城市對于城市存量改造的迫切希望，催生出了一個廣闊的城市更新市場。德必文化與錦和商業便是上海城市更新運營商中佼佼者。

不同于百花齊放的產業地產商業模式，“二房東”模式作為產業地產行業的一個分支，商業模式卻顯得如出一轍。

同樣的產業定位

德必文化：文化創意產業園區的運營服務商，主營業務為文化創意產業園區的定位、設計、改造、招商和運營管理。

錦和商業：商用物業全價值鏈集成服務商，主營業務為文化創意產業園區的定位設計、改造和運營管理。

雙方只是給自身定位描述上略顯不同，從主營業務其實可以明顯看出雙方產業定位、業務模式如出一轍。其實并不僅僅是德必文化與錦和商業聚焦于文創產業，而是城市更新和文創產業兩者幾乎是相輔相成。

城市更新不僅僅是產業載體的改造，更是承擔著產業轉型升級過程中，推動產業從勞動力密集型到知識密集型轉變的重擔。文創產業作為一種高附加值、占地小、低污染、經營靈活的新興產業，成為了城市更新最佳的產業選擇。文創產業的兼容性極強，可以融入各個行業，與此同時，城市更新提供的創新改造載體、以及產業服務為文創產業提供了一個優質的發展土壤，雙方形成了一種相輔相成的狀態?？梢哉f是城市更新帶動了文創產業的蓬勃發展，文創產業同樣為城市更新的推進保駕護航。

同樣的投資風險

德必文化和錦和商業雖然都已完成IPO上市，但是經營風險仍然存在。錦和商業在2016年沖刺IPO因運營的18個中有13個園區項目的土地使用權實際使用情況與規劃用途不一致，遭遇被否，其后2017年再次沖擊，但是因土地使用合規性問題仍是被否。

德必文化在此次IPO上市過程中的股權招募書中同樣將土地使用合規性問題列為投資風險。德必文化承租運營的園區項目中17個園區承租的建筑物所在土地使用權系物業產權方以劃撥方式取得，25個園區承租的建筑物所在土地的實際使用情況與規劃用途不一致。

就目前而言，土地使用合規性問題看似風險較大，但是這一情況可以說是現階段文創產業城市更新行業的通病。為了加速產業轉型升級、盤活存量資源，國家及地方各級政府通過頒布實施規范性文件給予利用存量資源發展文化創意產業政策支持。其中最關鍵的便是“支持以劃撥方式取得土地的單位利用存量房產，原有土地興辦文化創意和設計服務，在符合城鄉規劃前提下土地用途和使用權人可暫不變更”。

看似土地是用合規性問題仍然存在，但是根據政策現狀，目前發展仍然是合規合法。

相同模式，相同訴求

德必文化與錦和商業，同樣的“二房東”模式，同樣的“承租運營”。二房東需要通過整合城市老舊物業資源，通過改造配套硬件設施、重塑建筑載體、完善載體功能以及提供完善的文創產業服務，將其打造成為一個符合文創產業企業和人才訴求的園區，從而提升載體商業價值，通過招商運營獲取產業服務、租金、物業收入。

這一收入模式收入周期較長，需要承擔較大的負債壓力，以德必文化為例，2016年-2019年前三季度，公司資產負債率分別為69.24%、57.11%、43.27%和40.72%，盡管杠桿逐年下調，流動負債仍然居高不下，分別為 4.6億元、5.3億元、5.6億元和5.58億元。完成IPO上市將很大程度上緩解企業的融資壓力。

但IPO并不是“二房東”模式的終點，這一模式的核心在于通過載體改造及相關服務，獲取長周期穩定收入。但想要快速滾大企業規模，必然需要不斷拓展新的項目，IPO只解決的二房東模式的入口、還應打通這一模式的退出渠道。

在2020年4月30日，中國證監會、國家發改委聯合發布《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》，REITs的開閘提供了一條逐漸形成閉環的二房東商業模式。IPO解決融資問題、REITs解決退出渠道，從而二房東模式逐漸形成“融資—運營—退出—再融資”的模式閉環。

總結

市場所擔憂的土地使用合規性問題屬于城市更新行業的“通病”，政府在快速推進產業轉型升級、盤活存量資源的背景下，放寬了土地使用合規性問題，未來也將逐步解決。在IPO接連完成上市、REITs開跑，“二房東”模式有希望摸索出一套行之有效的閉環模式。